瑞银旗下研究部门Holt Unit的一份最新报告显示，全球科技行业的波动性已攀升至互联网泡沫破灭以来的最高水平，投资者正在重新评估人工智能（AI）驱动的超大规模数据中心和半导体公司现金流回报是否能够持续。
HOLT Unit（HOLT Team）是瑞银内部专注于价值驱动型投资研究的核心量化团队，并非独立法人实体，而是隶属于瑞银全球投资银行或财富管理研究部门的专业小组。
该行的分析指出，人工智能基础设施支出正带来日益沉重的压力。尽管利润率保持稳定，但大型超大规模数据中心运营商的巨额投资正在削弱其资产效率，并导致到2028年现金流投资回报率（CFROI）下降。
瑞银估计，排名前五的超大规模数据中心运营商——微软、Meta、Alphabet、亚马逊和甲骨文——明年将面临总计2270 亿美元的资金缺口，无法满足其运营和融资承诺。
与此同时，从历史数据来看，自1998年以来，大约有650次大型资本支出激增，其中60%的激增导致CFROI永久性下降，而对于那些初始回报率已经很高的公司来说，这种影响最为明显。
另一方面，瑞银还指出，半导体行业面临着一系列不同的风险。该行业的收益率已增长近三倍，达到约30%，自1990年以来，只有不到1%的公司能达到如此成就。瑞银指出，目前的估值假设这种高收益率将持续五年，而这一假设与典型的竞争格局背道而驰。
上述报告还以中国人工智能开发商DeepSeek和月之暗面（Moonshot AI）为例，证明鉴于中国倾向于优先考虑市场份额而非盈利能力，该行业所谓的“护城河”可能并非不可逾越。
此外，由于担心人工智能带来的颠覆性影响，软件、企业数据和服务类股票的估值已经重置，过去18个月里，这些股票的总市净率下降了约40%。瑞银发现，从历史数据来看，80%的股票在经历类似幅度的贬值后，十年内未能恢复到之前的估值水平。
市净率（Price-to-Book Ratio，简称P/B PBR）指的是每股股价与每股净资产的比率。反映了普通股股东愿意为每1元净资产支付的价格，表示了市场对该公司资产质量的评价。
最后，放眼科技行业之外，瑞银指出，在过去科技股引发的抛售潮中，价值股和低波动股是表现最强劲的风格因子，其中价值股在2004年以来的六次主要抛售潮中均表现优异，低波动股在四次中表现优异。
然而，该行警告称，这两种方法在当前环境下都存在局限性。自2023年以来，价值股与经济周期的传统联系已经减弱，而低波动率股票除非基本面强劲，否则在抛售期之外往往表现不佳。
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